国家信息中心：下半年经济将逐季回升(3)

        （五）坚决贯彻外贸多元化战略 

        一是加强区域间贸易合作，加快双边自由贸易协定体系建设。未来可以考虑进一步加强与周边俄罗斯、印度、东盟等国家与地区的贸易单边与多边合作，建立区域范围内贸易互动与稳定机制，同时建立区域内部金融合作体系，推动东亚地区货币——外储——金融系统建设，增强10+3框架凝聚力。二是鼓励企业拓展南美、非洲等新兴市场。利用国外企业因金融危机收缩业务的契机，结合中国企业竞争优势，尽快抢占细分市场。三是推进与资源、能源储备丰裕国家双边互惠贸易活动。 

        （六）积极应对国际贸易保护主义 

        一是坚定、明确阐明中国对于贸易保护主义的态度，反对任何国家以任何形式阻碍贸易自由化进程，同时对实施贸易保护的国家进行威慑、警告，使其在实施相关贸易保护行为的过程中有所顾忌。二是对于其他国家擅自直接或变相采取禁止、限制、加征关税等影响中国正常出口贸易的行为，以及其他国家通过倾销等方式向中国输入商品的做法，考虑对其采取报复性措施，如征收报复性关税，限制该国相关产品进口，控制进口配额等。三是倡议国际有关机构对世界贸易体系进行改革，特别强调世贸组织要加强对发达国家贸易保护政策的监管。同时充分利用WTO规则，以“增进国际交流，抵制贸易壁垒”为原则，运用反倾销、反补贴等政策工具，打击部分国家贸易保护行为。 

        【价格篇】 

        物价下行周期即将结束 CPI年底有望由负转正 

        根据目前各影响因素判断，今年10月份之前CPI从下降态势走出的可能性较小。如果目前环比上涨的走势能够延续下去，年底同比出现上涨的可能性较大。2009年我国CPI同比下降幅度大约为0.5%左右。2009年我国PPI同比下降幅度大约为5%左右。 

        消费价格下降态势将持续，但下降势头在四季度将得到扭转 

        2009年上半年，受上年翘尾因素的较大负面影响，我国居民消费价格指数（CPI）、工业品出厂价格指数（PPI）和原材料、燃料、动力购进价格指数（RMPI）等主要价格指数都出现了同比下降的走势。从近期变化情况来看，各类价格指数下降的势头得到不同程度的抑制。 

        1、在翘尾因素的负面影响下，短期内消费价格下降态势将持续。目前消费价格出现下降的态势，主要与2008年四季度价格大幅度下降、造成基数前高后低有关。这种影响用翘尾因素来衡量，就表现为对今年的负面影响。根据我们的测算，CPI翘尾因素的负面影响在10月份之前大体保持在一个百分点左右，11月份开始明显减小。由于近期价格上涨的动力不强，截至5月份新涨价因素表现为对价格上涨的轻微推动，因此，根据目前各影响因素判断，10月份之前CPI从下降态势走出的可能性较小。如果目前环比上涨的走势能够延续下去，年底同比出现上涨的可能性较大。 

        2、社会总需求扩张步伐加快将抑制各类价格持续下降。各类价格水平的回落是前期社会总需求扩张步伐放慢的滞后反映，根据近年来的经验，CPI涨幅滞后于经济增长约一年时间左右。根据这样的经验和目前经济运行的态势来判断，由于2009年年初经济增长率处于谷底，从3月份经济增长率出现反转，未来经济增长仍将保持反弹的趋势，那么2009年全年消费价格下降态势可能延续到9月份前后，到年底可能出现反转。 

        3、货币供应对价格上涨起到明显支撑。影响国内价格变化的主要因素是货币供应的变化。进入 2009年以来，随着货币政策的宽松，信贷投放量急剧扩张，1-5月份我国信贷投放额达到5.8万亿元，比上年同期多投放3.7亿元；国内货币供应量 M1、M2增速也都明显提高，5月底M1、M2增速分别达到18.7%和25.7%,比货币政策放松之前的2008年11月底分别提高12和11个百分点。一般而言，货币的注入将起到增加实际需求和推动价格上涨两方面的作用，因此，M2增速与GDP增速之差在一定程度上能够反映未来我国的通货膨胀压力，从近期的情况看，M2增速与GDP增速之差明显高于历史上正常经验水平，说明货币供应对未来价格上涨形成较强的潜在推动作用。 

        4、肉类价格临近周期的转折阶段。近年来影响国内消费价格走势的一个重要因素是肉类价格，肉类价格本身呈现出较强的周期性波动态势。2003年以来肉类价格出现了两个先快速上升、后快速下降的周期，从2006年年中开始的本次周期，目前已经延续 3年左右的时间，根据生猪的饲养周期和价格变化周期，目前价格变化已经接近周期性谷底。另外，从猪粮比价关系来看，目前猪粮比价已经低于根据历史经验得出的6：1的养猪收益盈亏平衡点，未来一段时间肉类供给将逐步趋于放慢甚至减少，价格下降的阶段也可能临近结束。 

        综合考虑上述影响因素,2009年我国CPI同比下降幅度大约为0.5%左右。 

        工业品出厂价格和生产资料价格走势可能发生突变 

        除了受到国内因素的影响之外，我国PPI和生产资料价格受到国际因素的很大影响。从历史经验来看，我国PPI和生产资料价格与美国PPI的同步性非常强。主要原因是在经济全球化的背景下，我国很多原材料对国际市场的依存度较高，很多产品又主要面向国际市场；美国商品市场的对外开放水平也比较高；因此，我国与美国的PPI和生产资料价格走势共同受到国际市场供求的影响。 

        美元供应量和汇率变化是影响工业品和生产资料的国际价格水平的重要变量。美元的供给与美元汇率之间又存在联动关系。在美元供给明显增加的情况下，美元趋向于贬值。美国货币供应量M1的变化与美元汇率之间的关系较为密切：货币供应增加之后，美国 PPI往往出现上涨；美元贬值之后，美国PPI也往往出现上涨；两者同时出现时，价格的上涨幅度往往会比较高。 

        目前，美国货币供应量的较快增长还没有充分体现到价格水平上，主要原因是美国的货币乘数和货币流通速度的明显下降减缓了美国大规模注资拉动价格上涨的影响。但未来有可能带动价格出现上涨。 

        1、目前货币乘数明显低于正常水平，但有可能发生急剧变化。为了应对金融危机，美联储向美国金融机构大规模注资使得美国基础货币增速达到很高水平，但由于目前货币乘数明显低于正常水平，货币供应量增速明显低于基础货币增速。美国基础货币余额从危机前8000亿美元左右提高到目前的17000亿美元左右，增长1倍多；但美国广义货币供应量M2乘数金融危机前比较正常的8-9下降为目前的4-5左右，下降了一半左右，在很大程度上抵消了基础货币高速增长的影响。随着金融危机影响逐步减弱，一旦货币体系恢复正常运转，货币乘数就可能恢复到正常水平，如果在发生这种转变之前基础货币的数量不能降低到适当水平，货币供应量增速将明显提高。因此，要密切监测货币乘数的变化。 

        2、货币流通速度明显低于正常水平，但有可能发生急剧变化。尽管货币乘数的下降减缓了基础货币对货币供应量增长的影响，但由于基础货币的超高速增长，使得美国的货币供应量达到较快的增长。近期美国狭义货币供应量M1增速保持在16%左右，而危机前为零增长上下；广义货币M2增速保持在9%左右，比危机前6%左右的增速提高了一半左右。 

        目前，美国货币供应量的较快增长还没有充分体现到价格水平上，主要原因是美国货币流通速度的明显下降减缓了美国货币供应量较快增长拉动价格上涨的作用。2008年9月份美国金融危机急剧恶化之后，美国的货币流通速度急剧下降，广义货币M2的收入流通速度从此前的0.48左右下降到一季度的0.42左右。未来时期货币供应量的高增长是否会对通货膨胀形成实际的压力，关键是要看货币流通速度在何时恢复到正常水平。 

        3、美元汇率可能重新进入贬值阶段。在本次金融危机之前,美元经历了数年的贬值;在金融危机发生之后,对国际主要交易计价货币和储备货币---美元的需求较为旺盛,使得美元汇率出现了一轮快速升值;但近期随着人们对经济前景的看法趋于乐观,美元的避险功能减弱,对美元的需求相对减少，加上在应对危机的过程中，美国释放的美元供给量要明显大于欧元、日元等货币，美元已经重新出现了贬值的走势。从未来情况看，上述因素将继续对美元贬值形成压力，美元长期走贬的可能性较大。美元贬值将提升各类产品的国际市场的价格。 

        4、基数变化可能使得未来PPI的上涨速度较快。目前，国内外PPI和生产资料价格仍然出现下降，主要与2008年四季度的大幅度下降造成基数前高后低有很大关系。从国内情况来看，PPI和RMPI翘尾因素对今年价格走势的负面影响在10月份之前也比较强，在8月份之前这种负面影响还将继续加大。从而使得PPI和RMPI同比下降幅度在8月份之前可能继续加大。但在10月份之后，随着翘尾因素负面影响的急剧减小，PPI和RMPI同比将迅速由下降转为上涨。在2010年涨幅有可能明显加大。 

        综合考虑上述影响因素,2009年我国PPI同比下降幅度大约为5%左右。 

        三大政策建议 

        1、抓住国际市场价格下滑的有利时机，改革价格形成机制 

        在当前经济增速相对较低、对资源类产品的需求不太旺盛的情况下，进行资源等产品的价格形成机制的改革，对全社会造成的影响会比较小。 

        2、做好货币政策适时退出的预案 

        当前经济增长和价格回落的主要原因是前期社会总需求扩张步伐明显放缓的滞后反映，为了抑制经济增速和价格总水平的过快下滑，2009年国家应采取积极的财政政策和宽松的货币政策，这无疑是正确的政策选择。但未来这一政策的执行应该更好地把握好力度，避免货币政策执行上由“适度宽松”变为“过度宽松”，为未来通货膨胀隐患。 

        3、进一步完善国内外价格水平联动机制，避免价格水平过度波动 

        国内外价格接轨不宜简单化，应该综合考虑国内外经济发展水平和价格总水平之间的差异。同时，对于国际上受热钱炒作影响较大而价格波动频繁的产品，进一步完善价格形成机制和调控手段，适当缓冲国际价格波动对国内价格的影响，避免价格水平过度波动对国内生产的不利影响。 

        【金融篇】保持信贷总量平稳 促进信贷结构优化今年上半年货币政策全力以赴“保增长”，“适度宽松”的货币政策在实际执行中“相当宽松”。货币政策与其他宏观经济政策相配合，实现了遏制经济较快下滑的良好效果。二季度经济走势呈现企稳回升势头，但经济回升的基础还不够稳固。随着货币信贷猛增，资产价格泡沫风险、远期通胀风险、不良资产风险也开始形成。下半年货币政策仍应坚持“适度宽松”的既定方针，但在执行中，要适度微调，由上半年的“相当宽松”向“适度宽松”回归，推动货币与信贷平稳增长，加强信贷结构调整，同时还要切实防范可能出现的金融风险。 

        货币政策全力以赴“保增长” 

        1、信贷猛增有效配合固定资产投资增长和住房消费回升。2008年前三季度央行和银监会严格的信贷额度管理，商业银行的放贷热情受到抑制，9月份国际金融危机全面爆发以后，为防止我国经济受到过大冲击，保证经济平稳快速增长，贷款额度限制完全放开。为配合政府“保增长”的要求，同时出于经营压力，商业银行自去年11月份就开始猛增信贷。今年以来，商业银行的放贷冲动得到极大释放，上半年贷款投放规模创出空前的“天量”。1-6月人民币各项贷款累计增加7.37万亿元，同比多增4.92万亿元。上半年新增贷款规模不仅创下有史以来同期最高水平，还超过了以前各年度全年贷款投放规模。6月末，人民币各项贷款余额同比增长34.4%，为1997年以来的最高水平。信贷大幅投放对上半年宏观经济企稳回升提供了宽松的资金条件。 

        2、信贷投放带来的乘数效应推动货币供应快速增长。今年以来，在信贷猛增的推动下，货币供应量增速持续走高。6月末，M2余额同比增长28.46%，增幅比上年末高10.64个百分点，创下1997年以来最高水平； M1余额同比增长24.79%，增幅比上年末高15.73个百分点。M2增速与M1增速之间的“剪刀差”逐月缩小，说明伴随经济企稳回升，存款出现活期化倾向。不过由于M2增速始终快于M1，货币流动性比例（M1/M2）仍较往年要低，6月末，货币流动性比例为34%，比去年同期低0.99个百分点，基本为历史同期最低水平。货币流动性比例较低说明虽然目前经济景气在回升，但经济活跃程度仍较往年同期要差。 

        从货币派生角度看，我国货币扩张主要来自于信贷猛增带来货币乘数效应，此外，央行去年底下调存款准备金率以及今年以来公开市场操作总体投放资金也保证了基础货币增长。5月末，基础货币余额为12.28万亿元，比上年末减少6444亿元，比去年同期增加7425亿元。分不同月份看，由于去年12月份央行连续两次下调法定存款准备金率，基础货币余额自去年12月份开始跳升到12万亿元以上。但随着商业银行猛增信贷，超额储备水平降低，基础货币余额自2月份开始逐月下降。受信贷猛增影响，货币乘数自今年1月以来持续攀升。 
        
        3、公开市场操作引导货币市场利率保持低位，为商业银行放贷提供支持。受国际金融危机冲击，今年以来，我国贸易顺差规模有所缩小，外资流入减少，国际收支顺差结汇形成的外汇占款投放势头也明显减弱。外汇占款余额同比增速由上年末的29.4%下降到今年6月末的15.9%。上半年外汇占款累计新增9482亿元，同比少增15318亿元。在外汇占款萎缩导致相应的流动性投放减弱的背景下，央行上半年公开市场操作，仅在2月和4月实现流动性净回笼，其余月份均为净投放资金。综合来看，上半年央行公开市场操作累计净投放资金5015亿元，而去年同期为净回笼2259亿元。 

        此外，自去年9月份以来，为防止国际金融危机对我国金融市场造成冲击，央行还通过持续下调央行票据发行利率来引导货币市场利率下行。上半年央行公开市场操作均为发行3年期央行票据和进行28天和91天正回购操作，3年期央票的发行利率一直稳定在 0.965%，28天正回购利率一直维持在0.9%。在央票发行利率和正回购利率维持在超低水平的引导下，货币市场利率也保持在历史低位。 

        4、贷款名义利率处于历史低位，但实际利率仍偏高。2009年以来，受前期降息和贷款同业竞争驱使，金融机构贷款利率继续下行。3月份，非金融性公司及其他部门人民币贷款加权平均利率为4.76%，比年初下降0.80个百分点。受扩大商业性个人住房贷款利率下浮幅度政策影响，3月份个人住房贷款加权平均利率为4.45%。目前，一年期人民币贷款名义（基准）利率处于历史低位，但如果考虑到目前CPI与PPI双双负增长的现实，则贷款实际利率水平还是偏高。如果剔除物价因素，6月份一年期贷款（基准）实际利率约为10.1%，处于较高水平，但略低于1997-1999年通货紧缩时期水平。 

        坚持“适度宽松”的货币政策，对信贷投放适度微调随着经济企稳回升，与货币信贷猛增相伴随的资产价格泡沫风险、通胀风险、不良资产风险也开始形成，近期对于货币政策是否需要调整的讨论开始增多。我们认为，判断下半年货币政策取向，要考虑以下三点：一是经济已经开始回升，货币政策延续上半年的扩张力度必要性降低；二是经济回稳的基础尚不稳固、年内通胀风险不会出现，目前尚未到货币政策收紧的时机；三是货币政策要在预防资产价格泡沫风险、远期通胀风险，金融风险方面有所作为。总体来看，“保增长、保民生、保稳定” 仍应是下半年金融调控的首要目标，货币政策仍应坚持“适度宽松”的既定方针，但在执行中，要适度微调，由上半年的“相当宽松”向“适度宽松”回归，推动货币与信贷平稳增长，加强信贷结构调整，实现“调结构、促转型、增后劲”，同时还要切实防范可能出现的金融风险。

        信贷政策的结构性“微调”的侧重点主要有：一是要促使商业银行信贷投放向实体经济倾斜，可以对商业银行提出强制性要求，保证新增贷款的大部分必须用于实体经济，存量贷款也要有计划地向实体经济转移。二是积极引导商业银行对信贷投放进行结构性调整，在保持基础设施建设的配套贷款合理增长的同时，解决经济复苏由政府推动向市场自主性增长的动力切换问题。信贷投放要向有效推动民间投资和消费增长倾斜，具体而言，要加大对创新能力强、产业前景好、有订单、有利于带动就业的中小企业和民营企业的信贷投放，加大对技术改造、兼并重组、过剩产能向外转移、节能减排、发展循环经济的信贷支持，进一步开发促进居民消费的多种消费信贷产品，增加对居民消费贷款的投放，加大对三农、助学、就业等的信贷支持，同时继续限制对“两高”行业和产能过剩行业劣质企业的贷款；鼓励和引导金融机构扩大出口信贷的规模，探索在出口信贷中提供人民币中长期融资。 

        5、加强金融监管，防范金融风险。为防范可能的不良资产风险，监管部门应加强金融监管，对一些领域贷款增长过快做出风险警示。此外国际游资的流动不利于我国宏观经济金融的稳定。为防止大规模的热钱流流动对我国造成的不利冲击，有必要进一步加强对跨境热钱流动的监测和管理。