五
“千里之行，始于足下”。上述研究发现通过对问题的细致梳理而逐步形成并日臻完善的。
自2010年开始，根据对《城市化与金融》系列课题的规划、讨论，上海金融与法律研究院逐步开始与各领域的研究人员接触，先后遴选了复旦大学、上海交通大学、中国社科院世界经济与政治研究所、美国明尼苏达大学、上海财经大学等多位专家主持的不同的研究方向，依次展开课题研究。
同时，上海金融与法律研究院还组织了大大小小十余次研讨会、评审会、报告会，同时还引入地方政府、城投与路桥上市公司、发改委、银监会、央行、国家开发银行、商业银行、评级公司、科研院所、专注于公用事业投融资的咨询公司等机构的研究人员参与讨论，在激烈的观点碰撞和热烈讨论中，《城市化与金融》的各课题负责人吸收相应的意见，陆续定稿、评审。
在精心规划本课题和对课题的密集讨论中，参与研究的人员逐步形成共识：地方政府融资平台及其债务风险是研究最迫切的入点。理由是地方政府的债务风险只是现行城市化模式的结果。而理解现行城市化的钥匙就在地方政府融资平台。
复旦大学中国经济研究中心的王永钦主持的《中国地方政府融资平台：效率、风险与政策》对地方政府融资平台及345家城投债进行了理论与实证研究，探究地方融资平台的效率、风险与最适透明度。研究成果表明，融资平台实际上是受到流动性约束的地方政府在经济发展过程中进行的金融创新，非常类似资本市场发达国家最近一二十年内出现的资产证券化。
用土地作抵押的项目，以及用该项目做抵押品的证券化的资产（ABS），实际上尽可能地创造了安全资产，不仅会提供地方政府为城市化和经济增长的融资，而且也为企业和投资者提供了足够的优良资产。融资平台在一定历史时期，是比较适合中国制度水平的融资安排。基于2000年-2008年的全国省际数据证实了这一点，土地出让金收入上涨推动了中国整体经济的增长，进一步地，通过工具变量的识别方法，王永钦的研究团队指出地方政府融资平台对经济增长的因果关系，而不仅仅是简单的相关关系。
对中长期内的地方基础设施建设融资方案，该课题认为，以土地及其衍生品作为抵押的金融体系虽然有助于缓解地方政府和相关经济主体的融资约束，是一种次优安排，但是过度依赖于土地和住房这种资产也容易产生泡沫化和去工业化的现象，而且由于其顺周期性会加剧经济的波动。因此从长期内看，中国需要对金融体系进行深刻的改革和设计。在这一方面，中国应该借鉴德国的经验和日本的教训。
短期内，基础设施投资是否应该继续，应该分析新建投资是否有财务风险。上海交通大学安泰经管学院的黄少卿与施浩团队对基础设施投资的研究表明，基础设施与生产设施的投资存在最优比例，如果比例不当则会产生效率损失，例如1997年的时候，由于基础设施相对生产设施的投资不足，中国大约损失掉了3.65%的GDP。随后年份因新增基建投资，两者投资结构得到改善，到2003、2005年时，这个损失仅有0.67%。而2008年开启的四万亿计划使得基础设施相对过剩，到2009年，这个损失又上升到1.05%。
从2008年的经济刺激计划对地方财政风险的影响来看，黄少卿团队通过计算基础设施投资增加的税收现值与2009年基础设施投资额的比较，以贴现率为10%计算未来30年收入的现值，发现大多数地方政府并未因经济刺激计划而带来财政风险，但青海、新疆、云南、贵州和内蒙古等地区的地方财政收入中额外增长的部分可能难以补偿投资成本，存在财政风险。
黄少卿的研究成果意味着，地方政府在进行大规模基础设施投资时，必须要与私人性的生产设施的投资形成齐头并进的良性局面，任何一种资本相比于另一种资本的过快增长都会产生静态的资源误配，不利于本地区的经济增长，也不利于地方财政稳定。这意味着中国当前西部及相关省份的基建投资相对过剩，应该纠正这一被扭曲的局面，改进配置效率。
新一届政府把“城镇化”作为中国经济未来一段时期较快发展的重要驱动力，这一决策本身具有重要的战略意义。但无论是对于基础设施已经存在过剩的不发达西部省份，还是对于基础设施仍有一定的投资空间的东中部省份，为了推动城市化而进行过快过大规模的基础设施投资，都可能恶化中国两种资本的配置效率，加大地方财政风险，为中国长期的经济增长设置障碍，因而需要引起高度关注。
地方政府的巨额债务自然是快速城市化的结果，但城市化不是地方政府债务产生的唯一因素，要理解地方政府债务的产生，需要从中国整体经济发展模式、财政制度与金融体系关系来审视。复旦大学中国经济研究中心研究员傅勇从中央与地方“财政-金融”相互交织的视角，来讨论中国经济体制改革的脉络及其内在逻辑，以此揭示地方政府债务产生的本质原因。
过往30年（甚至可以扩展至60年）内，中央政府根据经济发展状况适时地做出“放权—收权”的政策调整，中央与地方出现反复的博弈，形成当前财政分权和金融集权的框架体系，成为过去10余年经济高速平稳增长的背景。中央政府通过财政分权，形成了地方政府经济增长的激励，同时又通过金融集权以保留调控抓手，以限制地方竞争的金融杠杆及其引发的经济过热。金融集权成为控制财政分权负面效应的配套制度安排。
中国经济成功在一定程度上取决于中央与地方在财政金融体制上的动态调整和巧妙安排。但也有可能因为调控尺度出现偏差，出现“一收就死、一放就乱”的现象，而当前地方政府形成的债务来源于2008年中央政府放松地方政府的金融融资约束，中央政府希望限制金融集权，刺激地方政府发展经济，债务不过是中央与地方博弈下的副产品。理解了这一点，我们自然明白，现有体制下，债务规模是由中央与地方博弈决定的，城市化只不过是债务产生的中介，并非根本原因。要一劳永逸的解决无序的债务增长，还需要从财政、金融制度的安排入手。
中国的城市化是史无前例的，从国际视野来看，中国的基础建设也缺乏可参照的学习对象，融资方式上，中国有别于以美国为代表的资本市场主导型融资，与欧洲、日韩有相近之处；人口规模与国土面积上，中国有别于东亚、欧洲，与美国有相近之处；发展阶段上，中国身处全球化，已经不可能用同样的速度走完欧美等国用几百年走完的城市化道路，与巴西、印度到有相近之处。但不管如何，他国的经验值得中国学习、他国的教训值得中国警惕避免。
中国社会科学院世界经济与政治研究所何帆主持的《地方政府融资及其风险管理的国际经验：以韩国为例》旨在梳理韩国的地方政府债务现状及融资模式，结合韩国国家行政结构、地方政府自治、金融市场结构等背景，对该国地方政府融资和风险管理系统进行评价，并在具体运行过程和制度背景中找出问题所在。
以往中国借鉴国际经验时，过多的目光投向欧洲、美国，但这些国家与中国相比，发展阶段不同、政治结构相异，以其为参照对象制定的政策，常常货不对板、不能抓住问题的核心。而日韩印巴等国，要么政治文化相近、要么发展阶段同期，可供参考的经验教训颇多。以韩国为例，中韩同处东亚文化圈，习惯、文化较为接近；经济发展模式都出口导向型经济，储蓄率较高；政治体制同为单一制国家，中央政府财政情况较好，发展阶段略超前于中国，可供学习的经验并不过时，并且成功跨越“中等收入陷阱”；韩国还遭受亚洲金融危机的考验，恢复的时间也很快，所有这些都显示，韩国走过的路可能是中国需要格外注意的。
当然，这并不代表美国的城市化经验没有借鉴意义。作为成熟的发达国家，美国当前的基础设施建设为我们提供了制度彼岸的图景，如借债方式是否恰当，债务开支是否得宜，债务规模是否可控，债务的风险如何评估和防范等等。美国明尼苏达大学赵志荣主持的《财政联邦主义下的交通设施投融资：以美国明州为例》以明州的交通设施投融资为研究对象，从政府和市场的职责分工、各级政府间的协作、现金流和债务融资的取舍、税费手段的选择和设施定价水平的考量五个维度深入“解剖一只麻雀”，分别介绍明州交通设施投融资的资金来源、项目间的资金划拨、以及新近主要议题。
赵志荣的研究不仅仅全面评析了美国交通财政体制，还分析了其中的经济和政治逻辑、可以借鉴的优点和不足之处。具体政策借鉴是否合宜，自然要结合中国特定的制度背景来审度施用，但手段本身是美国近百年基础设施建设的经验产物，其设计思路与制定原则依据的历史背景和面对的问题，可能与中国当下有着相近之处，值得我们参考。
从操作角度观察，要处置当前的债务风险，中央政府必须考虑，不同的地方政府债务处置方案，将对未来地方政府的融资模式会产生何种影响。毕竟地方政府目前还有着很强的融资需求，尤其当前地方政府支出的压力不仅仅体现在大规模的城市化建设，更体现在养老、医保、住房等多个领域，这些都会对未来地方政府的可持续财政形成很大的冲击。
从全局来看，化解存量的地方政府债务、设计未来地方政府融资的新渠道，是政策技术层面需要面对的问题。要解决这些问题，就必须回应近二十年来一直模糊的界限，即中央与地方的财权与事权关系的匹配、政府与纳税人之间的权利和义务的匹配，亦即明确城市化进程，哪些事情是需要政府来完成的，哪些是市场可以自行完成的。前者是政府事权、后者可以通过PPP等融资模式来为城市化项目融资。在此基础上，明确中央与地方关系，政府事权中，哪些是中央政府承担的，留下的才是地方政府的事权以及融资问题。在这个背景下，清理地方政府债务才有意义，才不会像韭菜割了一茬又长一茬。
上海交通大学凯原法学院黄韬主持的《中央与地方事权关系的法治化及其“陷阱”》以地方政府债务问题为出发点，从制度的法律文本上梳理了中央与地方政府分别拥有的事权及其变革，他指出当前中国的地方政府债务问题实际上折射出财政体制中的一个制度性缺陷，即中央与地方之间的事权关系尚未被纳入法治的轨道，法治化程度的缺失导致的中央与地方的事权与财力不匹配，中央与地方政府在过去三十年一直处于拉锯状态，这不仅印证了傅勇的研究成果而且还表明应当着力提升我国中央与地方事权关系法治化的程度。
在这个过程中，既有的能够防止地方政府过度举债融资的自上而下的政治控制机制将不可避免地被削弱，因此需要注意到制度与制度之间的彼此勾连，要防止因为央、地事权关系法治化的提升而带来的新问题。为此，需要我们找到一种替代性的控制机制，以控制地方政府的“预算软约束”。结合当下中国的实际情况，金融市场投资者的行为选择可以起到有效地控制地方债务规模的作用。而要让这一机制发挥作用，一个必要前提就是修订之后《预算法》赋予地方政府独立的发债权限，从而促成地方政府隐性负债朝着显性化的方向转变。
与此同时，中短期的城市化融资及化解地方政府债务，无法回避地方政府融资平台及存量债务。上海财经大学公共经济与管理学院郑春荣主持的《地方政府融资平台：现状、问题与出路》着眼于政策的技术性解决方案，基于对地方政府财政收支情况与地方政府融资平台的财务和经营数据的微观数据，在前述课题研究成果的框架下，厘定地方政府融资平台的事权边界、优化融资结构。
近几年内，地方政府债务的可持续性维持十分重要，对此，我们的建议如下：第一是省市县的财政体制在短期内不要发生重大变动，政策核心在于如何缓解债务的到期偿付；第二是解决目前地方政府债务的期限错配，将债务进行ABS再证券化，把银行对地方政府的贷款打包成了债券然后卖掉，拉长融资期限匹配项目期限；第三为了保证前述目标的实现，需要全面梳理地方政府自主发债、推进金融市场化，比如权威高效的信用评级公司、利率市场化、消除基建项目的国家信用隐性担保等。
六
35年前，再有想象力的人，也无法预见中国今天的经济规模和城市化水平，我们或许正经历着中国历史上经济社会形态转型最为剧烈的时代，其历史地位可与人类历史上任何一个伟大时代相媲美。作为一个以经济学家自居的普通中国知识分子，我有幸处在这样一个激动人心的年代。35年前，我刚跨出校门，就浸淫于改革开放的潮流中，不仅见证这一时代转型的细节，还卷入到重大决策的讨论中。
1985年，我与一群致力于改革开放的青年经济学家共同发表了《改革：我们面临的挑战与选择——城市经济体制改革调查综合报告》。其时，我们就指出，“经过几年努力，经济系统运行开始向市场方向倾斜，为改革向更深层次的市场突破，创造了比改革之初优越的多的基础。同时今天的改革面临新的严峻挑战，要求我们以更大的勇气和决心，以更加审慎的态度，沿原有‘放’的思路，在劳动市场和金融市场问题上，正面迎接工资结构性上涨和投资饥渴症的挑战”，这些话用在今天仍然毫不过时与突兀。
同样的话适用于今天，并不代表中国在原地踏步，相反表明，我们站在一个新的起点：地的城市化已见成果，而人的城市化刚开始旅程，这已经成为上海金融与法律研究院未来几年的工作重心。三十年的城市化历程过后，反思城市化进程中的得失成败正在方兴未艾，回首望去还是“改革”与“开放”的精神给了这个时代最强的前进动力，面向未来，它们仍然是城市化与中国转型的指路明灯。
我很感激自己可以生活在这个激情年代，能与这些年轻的、有理想、对未来充满希望的上海金融与法律研究院同事一同面对这个激荡年代，一同为中国的现代化转型探寻未来，令人鼓舞。
